五家铝加工白马的深度比较-BOYU SPORTS

2024-11-24 10:25:01　　点击量：659

本文摘要：根据上周公布的深度报告有色白马系列之一:掌控铝加工白马的投资节奏所述（原文链接请求页面），我们指出五大维度要求铝加工企业投资价值，一是扩产规划增长速度，二是生产能力爬坡工程进度，三是扩产方向否合乎产业趋势，四是订单给定否完善，五是估值水平否合理。

根据上周公布的深度报告有色白马系列之一:掌控铝加工白马的投资节奏所述（原文链接请求页面），我们指出五大维度要求铝加工企业投资价值，一是扩产规划增长速度，二是生产能力爬坡工程进度，三是扩产方向否合乎产业趋势，四是订单给定否完善，五是估值水平否合理。为了客观较为铝加工上市公司的基本面状况及投资吸引力，我们将明泰铝业、亚太科技、南山铝业、利源精制，以及银邦股份展开动态较为，主要实地考察公司之间产品结构、加工费、扩产规划增长速度、生产能力爬坡工程进度、订单给定情况以及估值水平的差异。

明泰铝业、南山铝业、利源精制扩产方向比较原先产品结构有较小提高。明泰铝业原先产品印刷铝版基、填充铝板带箔等主要面向中低端市场，竞争白热化，毛利率较低；扩产方向为轨交大部件及交通用高精度铝板带材，产品结构系统性提高。南山铝业原先业务还包括罐料、建筑型材、轨交型材以及上游电解铝一体化，扩产方向为汽车铝板（四门两垫）、航空铝锻件以及高精度铝箔，无论是细分行业规模还是国产化渗透率皆有极大提高空间。

利源精制经过多年轨交大部件的市场文化底蕴和技术累积，正在与日本三井商社合作，向整车供应商迈向。同时，公司沈阳以定减项目设施了铝合金深加工生产能力，渐渐由上游铝材供应商向下游深加工一体化加工服务商转型，目前进口数控机床与智能加工中心已相继进场，涉及订单纷至沓来。利源精制与明泰铝业扩产规划增长速度较慢。

利源精制的轨道车辆生产及铝型材深加工建设项目在沈北新区占地面积约2600亩，面积为辽源本部的4倍，可研激进净利润10.5亿，相等于2016年业绩的198%，扩产规划较小，若仅以深加工生产能力计算出来，现有车间及机床对应理论生产能力也在50亿左右，某种程度低于公司2016年的营业总收入。明泰铝业扩产规划还包括20万吨高精度交通用铝板带项目与2万吨交通用铝型材项目，分别对应可研净利润1.3亿及1.9亿，考虑到公司上市后主要产品为加工费偏高的印刷铝版基，转型生产中厚板与轨交大部件将为公司业绩带给极大的增量，两个项目可研净利润之和相等于2016年公司净利润110%（募投项目有数部分业绩获释）；此外，2016年公司公告制订减项目12.5万吨乘用车铝板带材项目，为3年后的生产能力扩展打下基础。明泰铝业与南山铝业生产能力爬坡工程进度与订单给定较好。

明泰铝业方面，20万吨高精度交通用铝板带项目月底2016年横跨盈亏平衡点，随着2017年冷轧机做到，预计产品将由热轧胚料之后向成品切换，下游客户对应集装箱中厚板、新能源大巴车蒙皮以及手机外壳铝材等；而2万吨交通用铝型材项目初始化郑州中车，为河南省轨道交通用车获取大部件材料，涉及产品将于今年起开始交付给郑州中车，考虑到回款周期以及财务核算，我们预计该项目今年未来将会构建小幅盈利。南山铝业于2011年10月公告投资61.9亿建设年产20 万吨超大规格高性能特种铝合金材料生产线项目，经过3年的设备采购及进场建设周期，该项目月底2016年构建产品销售，订单方面公司握国内外客户订单，今年未来将会步入全面放量，拷贝当年铝合金罐体材料构建进口替代的成功之路。明泰铝业与亚太科技估值水平正处于历史低位。目前明泰铝业与亚太科技动态估值对应2017年20x-22x，2018年正处于15x-18x的水平；南山铝业历史估值曾较低至11 PE，一方面公司业务涵括上游低估值的电力-氧化铝-电解铝一体化环节，另一方面与公司持续以定减扩股，资产负债率较低有关，不应多考虑到PB指标；利源精制2016年底已完成以定减扩股，业绩尚能正处于爬坡期，估值低于历史最低水平；银邦股份上市后募投项目保险费开销较小，但月底2016年一季度步入业绩拐点，未来估值水平未来将会修缮。

明泰铝业正在兴起的交运铝材新星传统铝板带材行业龙头。公司正式成立于1997年，仍然专心于铝板带箔的生产和销售业务，主要产品还包括印刷铝版基（CTP版基、PS版基）、合金板、填充铝板带箔（钎焊漆）、电子箔、纸盒箔、其他板带箔材等，其中PS铝板恩国内市占到带领再行。

三大项目构建产品升级，紧随铝加工市场发展方向。一是通过更改原IPO项目铝板带箔生产线技术改造项目为20万吨高精度交通用铝板带项目，在原传统铝板带业务基础性上更进一步扩展在交通用铝板带方面的应用于，可研净利润1.3亿元；二是以定减积极开展2万吨交通用铝型材项目，联手郑州中车，以河南省轨道交通建设为基础，向轨交用铝进占，可研净利润1.9亿元；三是扩产投建低精铝箔项目，射击锂电铝箔市场，合乎新能源产业链发展趋势，预计2017才可构成业绩贡献。

河南轨交市场空间极大，联手中车大有可为。2014年公司与河南省政府、中车四方战略合作，通过中车培育和技术输入，帮助公司研发城际动车组、城轨车辆、汽车车辆高端铝型材。根据河南省2014年公布的《关于更进一步强化城镇基础设施辟管理工作的实行意见》，累计到2020年底，郑州市将竣工5条地铁运营线路，总长166.9公里，洛阳到2020年城市轨道一期工程线网总规模105.4公里。按照每公里地铁车辆保有量10辆计算出来，到2020年，河南省地铁车辆保有量在2500右。

公司作为河南首家轨交型材设施供应商，获益于河南省轨交市场需求放量。制订减12亿紧贴车用铝合金板市场，迎合汽车轻量化潮流。2016年9月公司公告非公开发表预案，拟以不高于14.16元/股的价格筹措资金不多达12.15亿元，扣减发售费用后全部用作年产12.5万吨车用铝合金板项目，项目竣工后公司将享有8万吨车身外板用铝合金带材以及4.5万吨车身内板用铝合金冷轧卷的生产能力，合乎汽车轻量化潮流以及汽车板国产进口替代趋势。

该项目可研净利润1.4亿元，目前公司已利用自筹资金开始前期的设备采购。亚太科技汽车轻量化的弄潮儿国内仪器铝断裂材龙头。公司传统业务主要向汽车零部件生产商获取水箱管、空调管、复合管、盘管、棒材、制动器系统用铝型材等铝合金材料。

IPO募投项目投产后，公司精耕细作，顺利演译了教科书式的铝加工融资扩产、投产初期业绩承压、投产后期业绩流畅获释的过程。紧抓汽车轻量化和工业型材高端化的两大趋势，持续扩产非常丰富产品结构。公司在IPO项目投产后之后扩产出有，开始投身于汽车仪器结构件材料、航空轨交、耐海水生锈铝合金管、LNG绕行管式换热器、铁路系统防水高强度铝合金等多元化高端工业铝合金材料，下游市场需求充沛，为公司未来五年的业绩快速增长奠下基础。

无锡新区8万吨项目转入生产能力爬坡期，业绩放量前夜。无锡新区的8万吨项目分成两部分，一是4.2万吨的新建生产能力（在2016年下半年即开始逐步投产），二是接续本部迁往的3.8万吨生产能力，预计到2017-2018年未来将会全面达产，主力接续航空航天、轨交、能源电力、海水淡化等铝材新品。

大力迎合市场大潮，制订减17亿投建新能源汽车及轻量化环保铝材项目，更进一步关上茁壮空间，未来将会再生一个亚太科技。由于新能源车动力电池的储能容许，其轻量化程度将必要要求其续航里程，新能源车高速快速增长终将很大推展汽车轻量化进程。公司大力迎合市场潮流，定增投建年产6.5万吨新能源汽车铝材项目、年产4万吨轻量化环保型铝合金材项目，且大股东大手笔参予以定减，突显了极强的战略前瞻性和项目继续执行信心。

我们指出，公司兼备技术和客户双重优势，利用本次以定减项目，未来将会顺利扩展新能源汽车铝材市场，更进一步关上茁壮空间。联手国际著名3D打印机企业，紧贴3D打印机领域。

目前全球工业级3D打印机已非纸上谈兵，而是转入较慢渗入期。公司与美国SenSigma LLC公司合作，引入国际领先的DMD激光熔敷技术，首度进占国内模具生产和修缮市场，项目可行性强劲，合乎工业4.0方向，潜在空间500亿元，是全市场最慢出有利润的3D打印机商业模式，先发优势和技术壁垒显著。南山铝业向汽车铝板蓝海会师国内铝加工龙头企业。

公司享有热电－氧化铝－电解铝－年代久远－(铝型材/热轧－冷轧－箔轧/锻压)的原始铝加工产业链，布局在45平方公里土地内，运输半径较短，可以在生产过程中确保生产原料的供应和产品的质量，并节省能源损耗、废料损失，减少运输等费用。公司主要产品还包括上游电力、蒸汽、氧化铝、电解铝，下游铝板带箔、断裂型材、辊材及铝切削件。

终端市场需求渐渐从传统建材、纸盒 领域不断扩大到汽车、高铁、飞机等交通运输领域。包装用铝和工业型材奠下铝深加工龙头地位。

第一，公司首度构建罐料生产国产化，多年维持国内领军地位；第二，公司作为中国中车上游轨交型材供应商，最先紧贴轨交领域，市场占有率低，龙头优势明显；第三，大力扩展新能源锂电铝箔，未来将会获益新能源汽车市场需求快速增长。紧贴汽车铝板、航空铝锻件领域，业绩快速增长潜力大。2011年10月公司公告投资61.9亿建设年产20 万吨超大规格高性能特种铝合金材料生产线项目，经过3-4年的设备采购及进场建设周期，目前已不具备乘用车四门两垫铝板材加工能力，并于2016年构建产品销售，今年以来公司国内外客户扩展很快，未来将会拷贝当年铝合金罐体材料构建进口替代的成功之路；此外，公司航空铝材团队技术国内领先，客户证书工程进度超强预期，考虑到航空板材、锻件市场的极大国产化前景大，未来成长性引人注目。收购怡力电业，完备上游产业布局：2016年，公司公告已完成怡力电业铝电业务涉及资产包并购，以3.31 元/股发售21.63 亿股，交易作价71.6 亿元，旗下资产还包括68万吨电解铝生产能力，121千瓦时热电机组，同时设施37 万吨碳阳极碳素生产线，并给予2016-2018年业绩允诺总额不高于18亿元。

我们指出该收购将充份确保公司上游电解铝供应，为深化下游铝加工奠下基础。电解铝可供改为未来将会超强预期。目前电解铝供给侧改革政策之后落地，电解铝企业自查阶段已完结，地方核查将第一时间；考虑到目前电解铝可交易指标已剩下不多，随着9月底关闭违规生产能力大限将至以及26+2城市环保限产政策，铝价和电解铝板块未来将会步入重估行情。

利源精制向高铁整车供应商会师铝合金型材精妙加工龙头企业。利源精制总部坐落于吉林省辽源市，业务结构还包括工业型材、建筑型材和深加工，产品涵括建筑、轨交、3C等六大领域。

2016年构建25.6亿元营业收入，净利润5.5亿元，将近五年净利润填充增长速度31.4%。前期以定减已完成，受到影响公司第三次战略转型。2017年1月20日，公司公告以11.38元/股价格非公开发行26,362.万股，合计筹措资金30亿元，用作轨道车辆生产及铝型材深加工，目前该追加股份已完成上市。有一点推崇的是，公司自2015年起已充分调动内源融资渠道，在沈阳新区展开项目投建，突显公司前进高端轨交项目的忠诚决意；另一方面，开建工程的提高也使得公司财务开销减轻，本次以定减顺利未来将会减轻公司前期更为紧绷的资金链压力，为公司第三次前瞻性战略转型奠下基础。

沈阳新区项目转入爬坡期，成长性极强。第一，项目规划生产能力大，关上公司茁壮空间。

还包括1000辆整车生产能力以及6万吨以上深加工体量，公司公告称之为达产后年均销售收入124亿元，带给10.91亿元的净利润增量；第二，深加工投产很快，下游市场需求充沛，未来订单未来将会渐渐放量。目前深加工项目月底2016年9月开始试生产，诸如3C、汽车等国内外大客户订单未来将会逐步落地，为17～18年业绩快速增长奠下坚实基础；第三，轨交项目投建很快，轨交订单潜力极大。

我们预计年底之前轨交项目未来将会成功投产，国内外轨交大单未来将会逐步落地，为公司业绩更进一步快速增长获取强劲承托。公司具备五大顺利基因。上市以来，公司收益持续高速快速增长，填充盈利增长速度保持在20%以上：一是民营企业做到铝加工，机制优势明显；第二，战略布局极具前瞻性，对下游市场发展潮流十分脆弱，大大紧贴新蓝海；第三，两翼发展，吃尽整条产业链利润；第四，与全球领先装备制造商密切合作，持续引入、消化自学，掌控核心装备技术诀窍。第五，充分发挥东北区位优势，搭起多元化、平稳、优质客户群。

内外习，向高铁整车供应商会师。公司此次向高铁整车制造商转型，合乎其五大顺利基因的一贯逻辑，以及一带一路对外输入低成本优势生产能力的国家战略。一是国内地铁项目建设如火如荼，公司未来将会利用技术、成本及区位优势提供市场份额；二是海外市场需求极大，国外轨交装备市场急剧下降；三是利源利用三井物产的技术和销售网络，借船上岸，并回避与中国中车的必要竞争，共享极大海外市场；四是与国企比起，公司在对外输入生产能力时具备更加强劲的成本优势以及商业模式特色。银邦股份主业拐点显出，军民融合渐露峥嵘国内铝基复合材料行业的龙头企业。

公司坐落于江苏省无锡市，是国内规模仅次于的钎焊用铝合金复合板带箔生产企业之一，也是国内唯一的电站机冻系统用铝钢填充带材的批量生产企业。公司致力于铝合金复合材料、铝库斯科金属复合材料以及铝合金非复合材料的研究、生产和销售的高新技术企业，主要专门从事钎焊用铝合金复合板带箔、铝钢填充带材、钎焊用铝合金板带箔等产品的研发、生产、销售。下游行业涵括汽车、电站机冻系统、工程机械、家用电器等领域。

传统主业2017年Q1增长速度由负安乐乡，业绩拐点显出。随着公司募投产能相继投产，公司生产能力规模将由上市初期的7.5万吨跃居为目前的20万吨，2015年公司业绩受限于转固保险费压力以及下游订单不及预期等因素经常出现亏损。2017年上半年公司铝合金复合材料订单经常出现明显好转，涉及加工费和价格水平皆更为平稳，新的证书的客户订单有助提高开工率，并且其毛利率更高的铝库斯科金属复合材料业绩贡献也不会渐渐激增。

子公司飞来而康3D打印机技术身体素质，航空航天零部件打印机布局领先。飞而康的技术团队在海外有3D 打印机的顺利科研实践中经历，特别是在是在钛合金粉末制取以及航空航天材料方面有更为成熟期的产业化经验。公司的技术空缺了国内产业链空白，未来将未来将会充份获益航空航天核心零部件市场需求放量。

大力布局军工业务，军民融合渐露峥嵘。自2014年9月以来，公司相继与中国兵器科学与工程研究院、702所等军工机构签订战略协议，通过与军工科研院所合作，大力带入军工体系，轻金属填充装甲材料领域民参军进展极大。兵科院是兵器行业唯一专门从事国防金属材料（52 所）、非金属材料（53 所）及其工艺技术研究的专业研究院，双方合作不仅仅限于某型叠层装甲铝合金板材的供货，而是下降到资源有序，联合研发、建设多金属轻量化填充装甲材料产业化体系的战略高度。我们预计军工业务未来将呈现出三大主线：一是插手多金属轻量化填充装甲材料产业化体系；二是插手3D打印机零部件军品；三是其他军民融合。

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